【华创宏观·张瑜团队】中央预算的三个暗号——财政预算再探&破案“稳增长”系列九

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文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜

执业证号：S0360518090001

联系人：张瑜（微信 deany-zhang）高拓（13705969808）

【稳增长系列报告】

主要观点

此前我们指出预算草案留下了三个问号，本次通过中央预算或正面回答、或侧面暗示，转化为两个暗号：新能源补贴今年或偿还4500亿、卖地收入增速下半年或快回升；中央预算内投资还透露了基建增量点——保粮食能源安全。

一、新能源的暗号：补贴偿还体量可达4500亿

第一问针对今年中央政府性基金预算异常增支约4000亿，我们此前推测大概率用于偿还此前拖欠的可再生能源补贴（主要用于风电光伏），重点利好电力央企。中央预算虽未正面回答，但证据进一步确凿、体量进一步明确。

1、科目对的上：今年可再生能源电价附加收入安排的支出（下称“新能源补贴”）等7个项目合并至“其他政府性基金支出”，规模近4600亿。

2、规模对的上：新口径下，去年的新能源补贴和其他支出规模相仿，验证其他支出以新能源补贴为主。

3、假设不足百亿的剩余合并项目规模不变，测算今年新能源补贴偿还体量可达4500亿。

4、作为验证，4500亿体量落入3000~5000亿主流测算区间。

5、4500亿若用于偿还补贴，预计将重点利好电力央企，而非地方电力企业。新能源补贴近年约90%用向中央本级，今年4594亿其他支出中，多达4528亿用于中央本级。今年电力央企应收账款问题有望大幅缓解。

二、地产的暗号：下半年卖地收入增速或快速回升

第二、第三问相互关联，分别针对今年中央政府性基金预算账不平（收大于支4000亿）和卖地收入目标超预期（同比+0.4%，远超市场预期），我们此前推测4000亿“财政后手”为卖地收入不及预算而留。

中央预算正面回答了第二问——账不平并非为今年卖地留后手，而是为明年做准备。

这也暗示了第三问的答案——财政部认为0.4%的全年卖地收入目标确有可能完成、或至少可接近，这需要卖地收入增速年内有明显起色，地产政策放松或逐步加码。

在1-2月卖地收入负增近30%、且领先指标指向负增至少持续至二季度末的背景下，要完成或接近0.4%的全年预算目标，有两个条件：1、二季度要看到市场预期明显转好；2、下半年卖地收入增速要快速回升。

我们认为两者并非不可实现。对于前者，近期地产需求端政策暖风劲吹，有星火燎原之势；对于后者，去年房企预期年中转弱，使下半年卖地收入增速陡降，形成低基数。

三、基建的暗号：保粮食能源安全是增量点

中央预算还披露了预算内投资结构，包括中央本级作为项目资本金和专项转移支付给地方作资本金两部分，今年重点着眼“六保”中的保粮食能源安全：  

中央本级支出今年安排1450亿，和去年执行数基本持平。分项来看，主要有两个特点：一是其他支出安排高增，剩余分项支出安排受其挤压、普遍下滑；二是粮油物资储备支出中的粮油事务和粮油储备逆势高增。

对地方转移支付4950亿，较去年执行数增加305亿，即今年中央预算内投资的300亿增量全部给地方。分项来看，除水利中央基建投资小幅负增外，普遍有所增长。其中能源、其他重大基础设施（防灾减灾、城乡冷链物流等）高增。

四、2022年中央财政预算简评（详见正文）

风险提示：

预算未披露信息超预期，预算执行不及预期，偿还补贴不及预期。

  报告目录

  报告正文

在《一笔缴款、两大疗效、三个问号——财政预算初窥&破案“稳增长”系列六》中，我们指出预算草案留下了三个问号，本次通过中央预算或正面回答、或侧面暗示，转化为两个暗号：新能源补贴今年或偿还4500亿、卖地收入增速下半年或快回升；中央预算内投资还透露了基建增量点——保粮食能源安全。

一

新能源的暗号：补贴偿还体量可达4500亿

第一问针对今年中央政府性基金预算异常增支约4000亿（至8071亿，近几年收支规模仅在3000~4000亿），我们此前推测大概率用于偿还此前拖欠的可再生能源补贴（主要用于风电光伏），重点利好电力央企。中央预算虽未正面回答，但证据进一步确凿、体量进一步明确。我们测算今年可再生能源补贴偿还体量可达4500亿，重申电力央企应收账款问题有望大幅缓解，具体来看：

1、科目对的上：今年可再生能源电价附加收入安排的支出（下称“新能源补贴”）等7个项目合并至“其他政府性基金支出”，规模近4600亿。新能源补贴等7项政府性基金支出今年从预算表中“消失”，同时其他政府性基金支出（下称“其他支出”）由去年预算不到5亿骤升至今年近4600亿，判断7个“消失”项目今年合并计入其他支出。

2、规模对的上：新口径下，去年的新能源补贴和其他支出规模相仿，验证其他支出以新能源补贴为主。2021年其他支出（同口径）985亿，新能源补贴891亿，剩余合并项目共计68亿，新能源补贴+剩余合并项目规模刚好对的上其他支出。

3、测算今年新能源补贴偿还体量可达4500亿。2022年其他支出预算安排4594亿，由于剩余合并项目体量不足百亿、历史变动较小，假设今年不变，倒算今年新能源补贴偿还体量可达4500亿。

4、作为验证，4500亿体量落入3000~5000亿主流测算区间。国网能源研究院曾测算“截至2017年年底，新能源发电补贴缺口累计达1127亿元、初步测算2018年底新能源补贴缺口累计在2000亿”，线性推至2021年底的缺口约4000~5000亿；中国可再生能源学会风能专业委员会秘书长秦海岩曾测算“补贴在2019年底缺口累计超过2600亿元，2020年底缺口将突破3000亿元”，线性推至2021年底的缺口约3000~4000亿。

5、4500亿若用于偿还补贴，预计将重点利好电力央企，而非地方电力企业。新能源补贴近年约90%用向中央本级，今年4594亿其他支出中，多达4528亿用于中央本级；从主要电力央企的应收账款变化看，2016年来增长明显加快，和补贴缺口扩大的时点吻合；今年电力央企应收账款问题有望大幅缓解。

二

地产的暗号：卖地收入增速下半年或快速回升

第二、第三问相互关联，分别针对今年中央政府性基金预算账不平（收大于支4000亿）和卖地收入目标超预期（同比+0.4%，远超市场预期），我们此前推测4000亿“财政后手”为卖地收入不及预算而留（注：可对冲卖地收入不及预算增速近5个百分点）。

中央预算正面回答了第二问——账不平并非为今年卖地留后手，而是为明年做准备（“收入大于支出4000亿元，结转下年用于对地方清算落实留抵退税政策专项补助资金等重大事项”）。

这也暗示了第三问的答案——财政部认为0.4%的全年卖地收入目标确有可能完成、或至少可接近，这需要卖地收入增速年内有明显起色，地产政策放松或逐步加码。

在1-2月卖地收入负增近30%、且领先指标指向负增至少持续至二季度末的背景下，要完成或接近0.4%的全年预算目标，有两个条件：1、二季度要看到市场预期明显转好；2、下半年卖地收入增速要快速回升。

我们认为两者并非不可实现。对于前者，近期地产需求端政策暖风劲吹，有星火燎原之势：3月16日六部委集体发声稳楼市预期，3月房贷利率创2019年以来最大降幅，年内已有近60城松绑楼市政策、尤其是哈尔滨、郑州已触及力度最大的放松限购限贷限售；对于后者，去年房企预期年中转弱，使下半年卖地收入增速陡降，形成低基数。

三

基建的暗号：保粮食能源安全是增量点

除了回答三个问号外，中央预算还披露了预算内投资结构，和配套的地方专项债共同指引基建方向。今年中央预算内投资（中央基本建设支出）安排6400亿，较去年增加300亿，增幅为2019年来最高，包括中央本级作为项目资本金和专项转移支付给地方作资本金两部分，今年重点着眼“六保”中的保粮食能源安全，具体来看：

中央本级支出今年安排1450亿，和去年执行数基本持平。分项来看，主要有两个特点：一是其他支出安排高增，达346亿（2020、2021年执行数分别仅为8亿、10亿），剩余分项支出安排受其挤压、普遍下滑；二是粮油物资储备支出中的粮油事务和粮油储备逆势高增（分别为68亿、76亿，同比43%、103%）。

对地方转移支付4950亿，较去年执行数增加305亿，即今年中央预算内投资的300亿增量全部给地方。分项来看，除水利中央基建投资小幅负增外（-2%），普遍有所增长。其中能源（51亿）、其他重大基础设施（148亿）分别增长58%、33%，后者主要包括灾后重建和综合防灾减灾能力建设（111亿）及城乡冷链和国家物流枢纽建设（13亿）。

四

2022年中央财政预算简评

收入端，2022年中央一般公共预算收入预算数94880亿，比上年执行数增长3.8%，主要反映经济恢复水平、价格水平和实施新的减税降费政策等因素。由于今年实施更大力度的减税降费，一般公共预算收入增幅较低。

支出端，2022年中央本级支出预算数为35570亿，比2021年执行数（同口径）增加1349亿，增长3.9%。中央本级支出分为中央国防武警支出、中央国债发行付息支出、中央储备支出和中央部门支出四部分。其中，中央部门支出下降2.1%，反映中央部门落实党政机关过紧日子要求，进一步压减非刚性非重点项目支出、统筹使用结转资金等。

中央对地方转移支付方面，2022年中央对地方转移支付预算数为97975亿，比2021年执行数（同口径）增加14958亿，增长18%；若无央行等特定机构利润上缴调入一般预算9000亿、并转移支付给地方8000亿，同比仅8%；这8000亿转移支付称为“支持基层落实减税降费和重点民生等项转移支付”（一次性支出），和一般性转移支付（地方可自由支配，82139亿，同比8.7%）、专项转移支付（地方按规定用途使用，7836亿，同比4.7%，含4950亿中央预算内资金转移支付）共同构成约9.8万亿转移支付总量。一般性转移支付中，今年对基层“三保”等地方财政经费保障尤为关注，体现在均衡性转移支付（21179亿）和县级基本财力保障机制奖补资金（3779亿）预算数分别增加11.3%、11.8%，明显高于专项转移支付和一般性转移支付总体增幅。

具体内容详见华创证券研究所3月27日发布的报告《【华创宏观】中央预算的三个暗号——财政预算再探&破案“稳增长”系列九》。

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